A股后市的確定性在哪里？

　　歐陽(yáng)曉紅/文

　　9月22日，一場(chǎng)“齊聚金融管理部門(mén)一把手”的新聞發(fā)布會(huì)，一次未調(diào)整的LPR(貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率)，一個(gè)全線收紅的A股市場(chǎng)——三者疊加之下，市場(chǎng)傳遞出不同于以往的交易信號(hào)。

　　當(dāng)日，國(guó)務(wù)院新聞辦公室舉行“高質(zhì)量完成‘十四五’規(guī)劃”系列主題新聞發(fā)布會(huì)，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝，金融監(jiān)管總局局長(zhǎng)李云澤，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席吳清，中國(guó)人民銀行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)朱鶴新集體亮相，系統(tǒng)披露“十四五”時(shí)期金融業(yè)成績(jī)單。

　　潘功勝在新聞發(fā)布會(huì)上表示，此次發(fā)布會(huì)不涉及短期政策調(diào)整，關(guān)于“十五五”以及下一步金融改革的內(nèi)容，將在中央統(tǒng)一部署后進(jìn)一步溝通。

　　這一幕不禁讓人聯(lián)想到去年的“9·24”場(chǎng)景：當(dāng)時(shí)三大金融管理部門(mén)一把手發(fā)布“政策組合拳”，上證指數(shù)當(dāng)日大漲4.15%。

　　本次發(fā)布會(huì)雖在休市后召開(kāi)，但A股仍于當(dāng)日震蕩拉升，三大指數(shù)均收紅。

　　“進(jìn)”還是“退”，抑或“守”？在美聯(lián)儲(chǔ)降息與AI(人工智能)熱潮的助推下，短暫經(jīng)歷“買(mǎi)預(yù)期賣(mài)事實(shí)”式調(diào)整后，裹挾貪婪與恐懼的全球跨市場(chǎng)資產(chǎn)似乎仍在狂飆。

　　政策“平淡”、市場(chǎng)“熱鬧”，投資者到底在交易怎樣的新敘事？

　　流動(dòng)性：不降息的“寬松感”從何而來(lái)？

　　9月23日，秋分時(shí)節(jié)。晝夜等長(zhǎng)，一半秋陽(yáng)，一半微涼，似也映射當(dāng)前市場(chǎng)氛圍的微妙平衡。

　　最新數(shù)據(jù)顯示：8月份，CPI(居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù))同比下降0.4%；PMI(制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù))為49.4%；規(guī)模以上工業(yè)增加值同比5.2%，低于預(yù)期；社會(huì)消費(fèi)品零售總額3.97萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)3.4%，增速比去年同期高1.3個(gè)百分點(diǎn)；70個(gè)大中城市中，各線城市商品住宅銷售價(jià)格同比降幅總體繼續(xù)收窄。

　　10年期國(guó)債收益率自今年年初的1.60%上行至1.87%，顯示市場(chǎng)對(duì)“大水漫灌”式寬松預(yù)期明顯降溫，轉(zhuǎn)而定價(jià)“結(jié)構(gòu)性政策”。

　　9月22日公布的LPR報(bào)價(jià)維持不變：1年期LPR為3.0%，5年期以上LPR為3.5%。

　　盡管未降息，市場(chǎng)卻未顯緊張，反而釋出“寬松感”，原因主要有三：一是財(cái)政貨幣協(xié)同發(fā)力——特殊再融資債券、10萬(wàn)億元化債額度相繼落地，信用利差收窄，壓低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；二是結(jié)構(gòu)性工具對(duì)沖總量“靜默”——科技、綠色、普惠貸款年均增速20%以上，再貸款與定向降準(zhǔn)保障“精準(zhǔn)滴灌”；三是全球比價(jià)效應(yīng)增強(qiáng)——美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟降息周期，外部約束放松，內(nèi)部也面臨“銀行凈息差”的掣肘。

　　潘功勝在答記者問(wèn)時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)反應(yīng)相對(duì)平穩(wěn)。中國(guó)貨幣政策堅(jiān)持“以我為主”，當(dāng)前實(shí)施適度寬松政策，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)回升向好和金融市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行創(chuàng)造了良好的貨幣金融環(huán)境。未來(lái)將根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況和形勢(shì)變化，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保證流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下降，支持提振消費(fèi)、擴(kuò)大有效投資，鞏固和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)，維護(hù)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

　　賺錢(qián)效應(yīng)與定價(jià)體系重構(gòu)

　　Wind(萬(wàn)得)數(shù)據(jù)顯示：A股總市值從68萬(wàn)億元漲至104萬(wàn)億元，增加36萬(wàn)億元；超3000只個(gè)股的漲幅超50%，其中1400只個(gè)股的股價(jià)翻倍；80只個(gè)股的股價(jià)漲幅超400%，35只個(gè)股的股價(jià)漲幅超500%。

　　這是市場(chǎng)“用錢(qián)投票”的結(jié)果。

　　高景氣賽道如半導(dǎo)體設(shè)備、新能源電池、創(chuàng)新藥等，享受“戴維斯雙擊”；“中特估”類資產(chǎn)憑借穩(wěn)定分紅與政策工具，演繹“類債券邏輯”——多家央企的股息率超5%，全年分紅規(guī)模預(yù)計(jì)超2.3萬(wàn)億元；“再貸款支持股份回購(gòu)”試點(diǎn)推出，提升估值中樞。微盤(pán)股退潮，資金向龍頭企業(yè)集中。退市新規(guī)實(shí)施以來(lái)，A股退市家數(shù)持續(xù)上升。

　　市場(chǎng)不僅在漲幅層面顯著擴(kuò)容，更在結(jié)構(gòu)層面完成一次“價(jià)值重估”：成長(zhǎng)股因盈利兌現(xiàn)獲估值溢價(jià)；紅利藍(lán)籌憑現(xiàn)金流與政策工具奠定底倉(cāng)；殼資源投機(jī)空間收窄，監(jiān)管倒逼市場(chǎng)行為優(yōu)化。

　　在國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上，吳清答記者問(wèn)時(shí)表示，“十四五”期間，上市公司通過(guò)分紅、回購(gòu)派發(fā)“紅包”共計(jì)約10.6萬(wàn)億元，比“十三五”增長(zhǎng)超過(guò)80%；外資持有A股市值達(dá)3.4萬(wàn)億元；A股市場(chǎng)韌性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力明顯增強(qiáng)，上證綜合指數(shù)年化波動(dòng)率降至15.9%，較“十三五”下降約2.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　吳清表示，扎實(shí)開(kāi)展兩輪退市制度改革，拓寬多元退出渠道，嚴(yán)格出清“害群之馬”“空殼僵尸”，“十四五”時(shí)期共207家公司平穩(wěn)退市。

　　市場(chǎng)估值重構(gòu)的基礎(chǔ)

　　結(jié)合國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上的數(shù)據(jù)披露，可以勾勒出當(dāng)下A股、金融市場(chǎng)以及金融體系的整體韌性輪廓：

　　其一，金融總量規(guī)模宏大，全球地位顯著提升。銀行業(yè)資產(chǎn)已接近470萬(wàn)億元，股票與債券市場(chǎng)總規(guī)模位列世界第二，外匯儲(chǔ)備連續(xù)20年位居全球首位。這些數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)金融體系已具備全球性的體量與影響力。

　　其二，融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化，直接融資比重持續(xù)提升�！笆�四五”期間，累計(jì)實(shí)現(xiàn)股債融資57.5萬(wàn)億元，疊加銀行信貸、債券發(fā)行、股權(quán)投資等方式，新增資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)總額達(dá)170萬(wàn)億元。直接融資比重提高至31.6%，較“十三五”末提升2.8個(gè)百分點(diǎn)，意味著企業(yè)對(duì)銀行信貸等間接融資方式的依賴正逐步減弱，資本市場(chǎng)在資源配置中的作用日益增強(qiáng)。

　　其三，科技、綠色、普惠等重點(diǎn)領(lǐng)域融資快速增長(zhǎng)。科技型中小企業(yè)貸款、綠色貸款、普惠小微貸款年均增速均超過(guò)20%；基礎(chǔ)設(shè)施和制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款亦保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，反映出金融資源正加快向“新質(zhì)生產(chǎn)力”集中，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“速度”與“強(qiáng)度”雙雙提升。

　　其四，金融風(fēng)險(xiǎn)整體收斂，結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)得到有序處置。地方政府融資平臺(tái)數(shù)量壓降超過(guò)60%，金融債務(wù)規(guī)模壓降逾50%。這表明隱性債務(wù)正在逐步出清，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的邊際壓力趨于可控。

　　其五，外資活躍度提升，中長(zhǎng)期資金配置增強(qiáng)。境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有的境內(nèi)資產(chǎn)總規(guī)模已超過(guò)10萬(wàn)億元，保險(xiǎn)資金與權(quán)益類基金投資規(guī)模持續(xù)上升，跨境投融資便利化程度顯著提升。國(guó)際資本對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)的參與度與信心同步增強(qiáng)。

　　最后是政策與監(jiān)管制度持續(xù)演進(jìn)，制度建設(shè)持續(xù)發(fā)力。從“白名單”項(xiàng)目貸款、住房交付支持政策，到小微企業(yè)信貸支持措施、退市機(jī)制，以及多項(xiàng)改革試點(diǎn)落地，均表明監(jiān)管層正聚焦“補(bǔ)短板、強(qiáng)制度”，強(qiáng)化市場(chǎng)規(guī)則意識(shí)，提升市場(chǎng)運(yùn)行的有序性與法治化水平。

　　從市場(chǎng)角度看，這些數(shù)據(jù)不僅展現(xiàn)了金融系統(tǒng)的“體量”與“韌性”，也構(gòu)成了“慢牛行情”的制度支撐與結(jié)構(gòu)保障，為當(dāng)前市場(chǎng)估值體系的重構(gòu)奠定基礎(chǔ)。

　　例如：A股科技板塊市值占比突破25%，市值前50公司中，科技企業(yè)由18家增至24家。成長(zhǎng)板塊與科技龍頭公司在政策扶持與業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的共同作用下，享受估值溢價(jià)；銀行、電力等央企龍頭因股息穩(wěn)定與監(jiān)管偏好，獲得中長(zhǎng)期資金持續(xù)配置；小微、綠色、普惠等賽道雖有真實(shí)貸款支持，但回報(bào)的穩(wěn)定性與估值彈性尚待市場(chǎng)進(jìn)一步驗(yàn)證；地方隱性債務(wù)及高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)正在被逐步淡出市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)出清與資源重定價(jià)同步進(jìn)行，市場(chǎng)生態(tài)正在被深度重塑。

　　追本溯源，投資者終歸要將“熱鬧”還給市場(chǎng)，把“底線”留給自己。

　　正如發(fā)布會(huì)披露，“十四五”期間，重點(diǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)取得階段性成果。

　　諸如，地方政府債務(wù)方面，截至今年6月末，與2023年初相比，融資平臺(tái)數(shù)量下降超過(guò)60%，金融債務(wù)規(guī)模下降超過(guò)50%，“退名單”與市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型同步推進(jìn)。房地產(chǎn)領(lǐng)域方面，首套房貸利率動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制落地，房企“白名單”融資協(xié)調(diào)機(jī)制投放超7萬(wàn)億元，部分城市房?jī)r(jià)環(huán)比出現(xiàn)企穩(wěn)信號(hào)。

　　潘功勝在發(fā)布會(huì)上明確，“堅(jiān)持支持性貨幣政策立場(chǎng)”，把內(nèi)外均衡放在更高位置。

　　這可能意味著，監(jiān)管層樂(lè)見(jiàn)市場(chǎng)保持“熱鬧”， 但也時(shí)刻為可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)留足“安全墊”——一旦杠桿激增、資產(chǎn)泡沫抬頭，結(jié)構(gòu)性工具與宏觀審慎政策將及時(shí)“點(diǎn)剎”；若市場(chǎng)過(guò)度悲觀，則適時(shí)“穩(wěn)定市場(chǎng)”。

　　展望：“確定性”在哪里？

　　“9·22”之后，市場(chǎng)不再交易“寬松幻覺(jué)”，而是在“兌現(xiàn)”市場(chǎng)的確定性邏輯，例如：

　　盈利可持續(xù)——科技、綠色、普惠三大賽道貸款年均20%+的增速，為相關(guān)上市公司提供訂單與現(xiàn)金流“能見(jiàn)度”。

　　資金可沉淀——中長(zhǎng)期資金占比提升、退市常態(tài)化，減少“短炒”噪聲，延長(zhǎng)“持有”久期。

　　風(fēng)險(xiǎn)可識(shí)別——地方債、地產(chǎn)、中小銀行三大“灰犀牛”被逐步拆解，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下行。

　　政策可預(yù)期——貨幣政策“以我為主”、監(jiān)管“底線思維”，讓市場(chǎng)對(duì)“極端波動(dòng)”的擔(dān)憂下降。

　　有人說(shuō)“當(dāng)波動(dòng)率被‘長(zhǎng)錢(qián)’熨平，時(shí)間就會(huì)成為散戶最好的朋友�！卑褵狒[還給情緒，把確定性留給慢牛——或許正是“9·22”傳遞出的清晰信號(hào)。